豬飼料行業(yè)未來(lái)潛力增長(cháng)無(wú)限 飼料企業(yè)需把握機會(huì )

在今年生豬養殖行業(yè)陷入全行業(yè)虧損格局背景下，上游飼料行業(yè)也陷入困境之中，最新統計數據顯示今年3 月豬飼料銷(xiāo)量同比下滑10% ，不少豬飼料企業(yè)開(kāi)始讓利促銷(xiāo)，部分投資者對豬飼料企業(yè)態(tài)度轉向悲觀(guān)。我們認為，行業(yè)景氣度高的時(shí)候，每家公司都看上去欣欣向榮，而在行業(yè)景氣低迷時(shí)公司經(jīng)營(yíng)能力高下立現，正是逢低擇優(yōu)布局的良機。我們從客戶(hù)結構、產(chǎn)品結構、營(yíng)銷(xiāo)模式三個(gè)維度分析豬飼料企業(yè)抵御周期下行的能力，進(jìn)而依次看好大北農、唐人神的豬飼料業(yè)務(wù)長(cháng)期增長(cháng)潛力，在行業(yè)困難階段將通過(guò)市占率提升對沖行業(yè)景氣下行風(fēng)險，在行業(yè)繁榮期則能乘勢擴大盈利增長(cháng)成果。

豬飼料行業(yè)正面臨景氣低迷困境。由于“畜禽價(jià)格低-養殖虧損-畜禽存欄下降-飼料產(chǎn)銷(xiāo)量”的傳導效應，飼料銷(xiāo)售景氣通常滯后養殖景氣1-2 個(gè)季度，在今年畜禽價(jià)格低迷養殖虧損狀態(tài)下，3 月160 家樣本企業(yè)肉禽飼料產(chǎn)量同比下滑19.9% ，豬飼料同比下滑 10.0% 。從我們草根調研情況看，4-5 月情況基本類(lèi)似，行業(yè)整體沒(méi)有改善的趨勢。由于生豬存欄同比僅下降 1.7%，豬飼料 10% 的下滑反映出養殖戶(hù)在虧損背景下尋求降低成本，自配飼料比例提高，商業(yè)化飼料比例下降。

在困難的行業(yè)背景下，我們草根了解情況看，3-4 月大北農、唐人神豬飼料銷(xiāo)量同比增長(cháng)40% 、5%左右，相對行業(yè)分別有50% 、15% 的超額成長(cháng)，同時(shí)主導品種噸毛利相對穩定，并未顯示出受到促銷(xiāo)競爭的嚴重沖擊。我們分析認為，它們在行業(yè)低迷期仍獲得穩健增長(cháng)的核心要素在于：中大豬場(chǎng)客戶(hù)占比高、豬前期料占比高、營(yíng)銷(xiāo)模式優(yōu)，而這些要素也是中長(cháng)期競爭優(yōu)勢的保障。

從客戶(hù)結構看，下游客戶(hù)里中等以上規模豬場(chǎng)占比高的企業(yè)對養殖景氣度波動(dòng)不敏感。在每一輪周期波動(dòng)中，淘汰主體都是資金實(shí)力弱、養殖效率低的小散戶(hù)。中等規模以上養殖戶(hù)資金實(shí)力較強，且前期豬場(chǎng)、母豬固定投入巨大，不會(huì )輕易退出，因此對飼料需求相對穩定；與此相反，客戶(hù)主要是小散戶(hù)，養殖量在10頭母豬以下（年出欄 150 頭商品豬）的飼料企業(yè)目前銷(xiāo)量受到?jīng)_擊明顯。而且伴隨養殖規?；毣M(jìn)程，目標客戶(hù)是規模養殖戶(hù)的飼料企業(yè)將會(huì )發(fā)現自己的客戶(hù)基礎在逐漸增長(cháng)，規模養殖戶(hù)對先進(jìn)養殖技術(shù)和高端高效飼料的認可度也較高。

從產(chǎn)品結構看，以豬前期料（母豬料、教槽料、保育料）為主的產(chǎn)品結構有較強的抗風(fēng)險能力。在養殖利潤低迷的情況下，部分養殖戶(hù)（尤其是玉米原料產(chǎn)區）會(huì )選擇外購“預混料+玉米+豆粕”，自配中大豬配合料來(lái)降低成本，但是豬前期料對原料、配方、生產(chǎn)過(guò)程要求均較高，目前僅大型飼料企業(yè)能生產(chǎn)高質(zhì)量的前期料，小企業(yè)和養殖戶(hù)不能自主生產(chǎn)；盡管前期料價(jià)格偏貴，但對養豬來(lái)說(shuō)是提升養殖效率、降低綜合養殖成本的關(guān)鍵，因此對豬前期料的需求穩定且利潤空間較大，不易受到價(jià)格戰影響。我們前期對山東濰坊地區的調研顯示，當地一些飼料廠(chǎng)中大豬料銷(xiāo)量下滑2-3 成，但大北農的母豬料和教槽保育料仍增長(cháng)3 成以上。 ? 從營(yíng)銷(xiāo)模式看，通過(guò)綜合服務(wù)來(lái)提升產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值的養殖服務(wù)企業(yè)比單純賣(mài)飼料產(chǎn)品的企業(yè)更有優(yōu)勢。對養豬戶(hù)來(lái)說(shuō)，用什么樣的飼料不重要，唯一看重的就是要能提高生產(chǎn)效率、多掙錢(qián)。而養殖效果的表達是種苗+飼料+防疫+飼料管理的綜合體現，而不僅僅是靠飼料產(chǎn)品。因此大北農向養殖戶(hù)提供“飼料+疫苗+豬場(chǎng)管理系統”，唐人神向養殖戶(hù)提供“品種改良+飼料”，核心都在于要都將養殖戶(hù)頭盈利提升 100-200 元。

短期來(lái)看，未來(lái)兩個(gè)季度豬飼料景氣度仍將維持低位，但是基于上述分析框架，我們推薦的邏輯并不在于資本市場(chǎng)關(guān)注的周期拐點(diǎn)判斷，而在于實(shí)業(yè)界是否具備核心競爭優(yōu)勢，是否能擠占競爭對手的份額。因此，在行業(yè)困難階段能通過(guò)市占率提升對沖行業(yè)景氣下行風(fēng)險，在行業(yè)繁榮期則能乘勢擴大盈利增長(cháng)成果的企業(yè)是我們尋找的標的，根據我們的產(chǎn)業(yè)調研，傳統豬料大佬中正大、大北農、唐人神，后起之秀中海大、傲農的豬料都是其中的佼佼者。

中長(cháng)期來(lái)看，堅定看好豬飼料行業(yè)的未來(lái)增長(cháng)潛力。我們預計飼料白銀時(shí)代（2008-2020 年）的畜禽養殖將呈現出規?；?、集約化、精細化特征，而下游養殖戶(hù)將由使用單純的商品化飼料產(chǎn)品升級至使用精細化、分階段的飼料、由購買(mǎi)飼料產(chǎn)品升級至購買(mǎi)“產(chǎn)品＋服務(wù)＋培訓”等養殖綜合配套服務(wù)，善于把握這一行業(yè)趨勢的優(yōu)秀飼料企業(yè)將保持持續快速成長(cháng)，而中小企業(yè)在加速退出市場(chǎng)。